1998 年，两个血气方刚、一脸懵懂的美国大学生青年，慕名找到斯坦福大学教授大卫·切瑞顿，获 得 10 万美金风险投资成立谷歌，18 年后，这笔风投回报为 20 亿美金。TMT 行业的繁荣和高回报收益 是眼之所见的事实。近二十年来长盛不衰，和地产、金融一样，成为财富、人才和传奇故事的聚集地, 行业领军人物无不光芒闪耀为全民所知。“双创”与“互联网＋”上升为国家政策，更加让社会资源 集中在 TMT 领域，成为行业繁荣的催化剂。每一类的技术或者企业研究都有不计其数的著作和新闻报 道，他们或者描述公司，或者解构企业家，或者展望计算产业，文辞间所描绘的神奇像一种魔力，吸 引着年轻人，投资人还有投机者热血澎湃前赴后继。

      TMT 几乎是投资研究必修课。以 TMT 为核心的新经济所迸发出的高成长和颠覆性，成为美国及中国经济的强劲动力，成为产业投资的优先选项，产业吸引大量人才并形成了专属的主题基金，催化 TMT 的经济繁荣。少数而成功的互联网创业投资故事深刻也深远的教育和启发了全民社会，很少有人准确定义和解释它，但是它像灯塔一样指引民众，鼓舞信心带来希望。创业者、投资人、上市企业、一 般集团公司无不前赴后继的跨界互联网，跨界物联网，跨境人工智能，无一不企望在 TMT 领域功成名 就，志得圆满。
 
      TMT 是通讯、媒体和科技的英文单词简写，也基本定义了它的涵盖范围。这是投资领域的常用词汇， 在产业中，人们更习惯用各自的名词，比如通讯，互联网，物联网之类；在面向公众的新闻中，更多 使用的词是“IT”、“高科技”、“新经济”等。

      TMT 在财经新闻和科技新闻中占据极大版面，共享经济（共享单车，共享汽车），手机，BAT，神 威超级计算机，比特币等。同时在各类经济规划和地方建设中，TMT 也近乎是皇冠上的明珠，北京 中关村，深圳华强北，杭州电子商务，贵阳大数据，无锡太阳能和物联网，武汉光谷，成都和南京的 芯片产业等。中国的 TMT 发展使中国拥有超车美国的产业机遇。联想电脑作为 PC 时代中国的代表， 收购 IBM 个人电脑业务，成为全球 PC 之王。中国 BAT 三巨头利用中国庞大的数据资料及测试场景， 让三大巨头的竞争态势已经拉大与美国硅谷的领先距离。又由于 BAT 在中国大陆拥有无可取代的优 势，这使得他们在 AI 方面已经跑赢美国的竞争者。

      TMT 不仅涉及国计民生，也是投资领域中的皇冠明珠。在科技业最发达的美国硅谷，有成千上万的 风险投资人因为投资了创新而获得动辄万倍以上的回报，近年国内投资界也能频频见到这样的案例， 曾经作为互联网经济的标杆雅虎公司因为投资了阿里巴巴，不曾想到其随后业务失势，全靠投资阿里 巴巴撑起其全部市值，滴滴的天使投资人当年他给滴滴投资了几十万，在 2016 年回报已超 5000 倍。 知名天使投资人徐小平当初投资的 78 万美元在短短 4 年间翻了近千倍，2014 年聚美优品上市，账 面收益近 3 亿美元。今日资本在京东上市前持有 7.8%的股份，7 年间价值翻了 100 倍。

     上述几个投资案中均达到惊人的投资回报，短短三五年之间的周期，就创造投资人家族几代人衣食无 忧的财富。当今时代下，它不仅已然是当下普遍潮流的一部分，更深刻的铭刻着共同的特征：TMT 和巨大估值。中国成为全球第二大创投聚集地，仅次于美国，天使基金、创投机构总量接近 3000 家。 2016 年投资总额跨越千亿美元时代。

     2015 年全年上市公司发起的并购中，收购标的为互联网企业的有 598 起，占全年 3649 起并购中的 16.37%。2016 年上市公司并购标的为互联网行业企业的收购案例共有 286 起，占所有上市公司 1327 起收购案的 21.55％。不少上市公司仍计划向“互联网＋”进军，为自身业务贴上互联网标签。曾经暴风科技和乐视网吸引了市场无数的目光，总体上说，除了是投资者的投机心理，更是社会对 TMT 的积极预期充分释放。
   
      在 TMT 领域，投资增长到底是由哪些因素真正推动的？是大规模生产形成的利润，还是市场爆发形成 的需求，又或是企业市场策略领先瓜分市场形成的增量？

      我认为技术创新是 TMT 投资回报的核心因素。TMT 是技术驱动的产业，其技术革新中所形成新的技术 产业，将替代原有技术所服务的市场，如微信代替短信，智能手机代替功能手机，网络媒体代替传统 报刊杂志，这种继承是一个行业性的成长周期，在技术上升阶段，行业整体普遍性获益。结合经典的 S 技术曲线，不同阶段进展速度虽有不同，但确是必然。

      我认为 TMT 新技术产业化的成长周期是一个有限的期限。新技术的保鲜期是有限的，参与竞争的企业 慢于行业速度会被淘汰，如果不能迎接下一轮新的技术周期也会被淘汰。新技术从原型机开始，到增 长萎缩大约经历十三年，我明确的划分了不同的阶段，并且认为技术产业增长的过程就是一个市场继 承和技术替代的过程。

1，新的技术带动新的产业和市场继承，并开始一个有限成长周期
      从技术投资的角度观察，新技术的形成不是偶然随机发现。它由现有技术基础中衍生的技术线开始， 在主流技术和市场之外孕育积累，经历一定的规律性的周期之后，由新兴边缘力量推动产业化。技术 产业化产生了具体的市场，其后涌现出企业并不断推出产品满足市场。大家习惯将柯达发明数码相机 但雪藏新技术以保护胶片产业作为典型反面案例，电子商务和网络支付也是如此，零售或银行巨头显 然即便研发出来了，也不会大规模使用，因为会损害其现有的产业。这些新技术就被边缘的技术人才 和资本力量推动，逐步将技术发展成熟，形成颠覆性的，继承性的产业力量。

     新产业的形成不是偶然，它是一个极其清晰的自然规律。从技术的诞生形成产业发端，新技术必然对 社会原有的技术形成竞争和冲击，基于时代的前进性，新技术继承当时人类最新的技术成果，有必然 的先进性，通过企业和产品扩大服务面，逐步形成更大的用户覆盖规模，通过财富、社会影响和上下 游供应配套，形成一个产业链，从此新的产业便形成，新的产业将经历一系列的成长，并在一定周期 后被之后更新的技术产业所竞争，它将也逐步停止成长，逐步萎缩直至替代。今天基于数码成像技术 已经形成了比肩能源的产业当量，它成为传媒、相机设备、安防、扫描、手机娱乐、无人机、互联网、 摄像头等产业的核心技术，伴随技术演进，它已经成为物联网最核心的感知元器件。

     替代者一定在你看不见和看不上的地方。如同产业主导者这一角色上，不断出现新丁取代巨头的传奇。 当初的微软替代 IBM，随后 YAHOO 用网络替代了微软地位，GOOGLE 由取代了 YAHOO，FACEBOOK 取代了 GOOGLE。每一个新生者对于当时巨头而言，都是猝不及防难以预料的。在中国网络经济中，见证者们 想必也难以预料到随后的 BAT。当年谁也不能想“摇一摇”的微信今天可以跨越通讯，手游，支付和 传媒，更绑定通讯录、身份证、驾照和银行卡成为信息时代的个人 ID，悄无声息的逐步消灭通讯运 营商和零售银行。

     新产业是千载难逢的投资机遇，需要工具分析零碎信息用以判断当时所处于的阶段。在产业投资当 中，我认为投资机会不是来自原有行业巨头的资产重组并购，而是来自新产业形成后，直至发展到规 模化成熟阶段之间的几何级增长，这种增长是基于市场的继承，对于新技术产业的想象也不是空洞和 无限的，新技术的发展有阶段性，能量化其规模，通过“市场继承”的逻辑来计算其可能的替代，成 为投资入局的决策依据。在专业投资人看来，AR/VR，AI 人工智能，区块链在随后不同年份的产值是 明确的，充分量化的，他们也会发布数据报告输出研究结论。
    
     在新技术成长周期当中，新技术逐步孕育成熟，以新的能力和效率对传统产业进行摧枯拉朽的破坏 和继承，带给新技术阵营无差别的机遇。如同地产市场某地块被调整了功能定位或增加人口密度， 其带动的不是个体，而是无差别的全体增长机遇。而旧有技术市场的重组并购所实现的增长是来自规 模化之后的成本降低。

     十三年周期的技术成长周期
      在 TMT 领域我拥有超过十四年的产业经历，历经国产软件、互联网、物联网和金融科技等多个产业浪 潮。见证风潮和明星企业的兴衰起落，在 2015 年我形成了完整的经验总结和理论演绎，我认为它可 以解释大多数的技术和产业的发展逻辑，并以此演绎投资机会。

      我构建了一个“TMT 十三年技术成长周期”投资研究工具，它用来判断新技术当前处于何种阶段，并 面临何种机遇和危机。TMT 技术成长周期平均     十三年，分为五个阶段：阶段一：技术产品化元年（第 一年），阶段二：消费者元年（第四年），阶段三：竞争先导期（第五年到第六年），阶段四：规模 成本期（第七年到第十年），阶段五：行业封闭期（第十一到第十三年）。功能手机、智能手机、新 能源汽车、视频网站以及云计算都能看出这个轨迹。

     我总结云计算的技术成长阶段时曾发表研报《中国云计算红利期结束，2017 年会不会是清扫战场的 第一年？》：截至 2017 年 1 月云计算技术和行业在全球已经发展了十年，中国云计算也已经发展了 七年。现在进入了比拼规模和成本的成长周期末期。新技术替代传统技术所形成的市场机遇已经释放 完毕，行业性整体获利的红利期已经结束，从 2017 年开始，行业进入三到五年的战场清扫期。大者 恒大，剩者为王。2006 年 8 月，Google 在业界首次提出“云计算”（Cloud Computing）的概念； 同年亚马逊相继推出在线存储服务 S3 和弹性计算云 EC2 等云服务。Google 和亚马逊共同开启了云 计算快速发展大幕。2009 年起中国云计算从概念走向实质性发展。普遍性的观点是 2016 年中国云计 算市场规模在 500 到 550 亿之间，市场规模不仅体现了需求，更体现了产业阶段。
     
      经典的Ｓ技术曲线
   “S 型曲线”理论是指每一种技术的增长都是独立的“S 型曲线”，S 曲线能解释大多数产业的轨迹。它由母技术所衍生， 但其独立发展，并在一个周期中形成对母技术的超越和替代。这个过程形成一个 S 形状的曲线，代表了不同阶段的 产业速度。成熟行业在发展过程中会产生一系列新的技术，部分革命性的技术在初期并不受人待见，它由边缘的产 业力量所依赖和发展。一个技术在导入期技术进步比较缓慢，一旦进入成长期就会呈现指数型增长，技术进入成熟 期就走向曲线顶端，随后会出现增长率放缓、动力缺乏的问题。此刻会有新的技术在下方又循环形成技术萌芽逐步 另线发展，形成新的“S 型曲线”并最终超越传统技术。新旧技术的转换更迭，共同推动形成技术不断进步的高峰， 带动“新经济”的发展。计算机、无人机、数码相机都曾是边缘的非主流技术。

      无人机的技术路径也完整的演绎了 S 技术曲线。无人机技术是从载人战斗机剥离发展而来，1945 年，第二次世界大 战之后将多余或者是退役的飞机改装成为特殊研究或者是靶机，成为近代无人机使用趋势的先河。1982 年以色列航 空工业公司(IAI)首创以无人机担任其他角色的军事任务，2012 年 11 月法国“神经元”无人机试飞成功。无人机过去在 军事领域形成长期的技术积累，无人机脱胎自战斗机，未来极有可能会超越和替代载人战斗机，这项技术也符合 S 技术曲线衍生理论：新技术诞生在现有技术成长周期的中部，处于非主流市场的地位，其逐步实现自我完善，直至 跨越原有的技术成长曲线。

     哈瑞.丹特在《下一轮经济周期》中描述了科技周期 S 曲线，在经济和科技领域同时有众多的专家提出了类似和衍生 的系列理论。

    技术的增长就是实现传统市场的继承与替代
     活佛灵童转世制度给我很大的启发，通过继承人制度，将权利和财产进行继承和转移。总体人口和财 富并不会因转移出现绝对的增减。同样道理也适用于新旧技术的市场继承。

     技术并不创造需求，而是用殊途同归的逻辑实现对传统需求进行新的实现。并基于技术成长周期中的 市场继承和替代，当技术越进步，其所表现的使用功能就越强大，效率越高，成本也越低，用户逐步 会迁移到新技术所形成的服务生态中，TMT 所服务的通讯、娱乐和文化传播等充分演绎了消费者围绕 着需求不断的迁移新技术的轨迹。日本的电子产业从宏观上就见证了这一逻辑，从替代全球市场到被 中国全面替代。

    
2，财富分为创造和掠夺替代
     我们在世界经济和历史当中，会发现财富生产力的推动分别是创造和掠夺。这个现实同样适用分析 当前的经济成长，无论是经济宏观还是微观个体。合法的溢价、继承以及人为政策制造稀缺和非法的 诈骗、勒索设局都常见其中。我认为在微观层面，成长来自创造，中国制造的成长可以理解为大量产 业工人的幸苦劳作，但在宏观来看，更来自形成低成本后对全球制造业的替代，全面冲击发达国家和 发展中国家的市场，外国传媒常指以中国制造掠夺了当地劳工工作机会。

     个体的财富可以通过遗产继承，市场也适用这个逻辑。在相同的需求下，新兴的技术产业通过优越的 时代特性获得竞争力，继承传统产业所服务的需求市场。“互联网+”很多人认为是工业层面上的一 次升级，我认为是互联网技术及其人才对传统工业的一次替代，无论是京东的零售、小米的家电制造、 阿里巴巴和腾讯的金融支付，都是对传统市场的收割。我们思考新技术所带来的机会时，考虑的也是 你所替代的市场和对标企业。VCD/DVD、电视机、游戏机、传统广告公关、零售等领域传统的大公司 都是被技术所觊觎的目标。
   
     VCD 替代录像带技术也是一个典型的财富转移过程。VCD 的诞生便是在当时用新技术创造了一个新的 产业。1992 年 4 月，美国国际广播电视技术展览会在美国拉斯维加斯举办。时为安徽现在集团总经 理的姜万勐带着自己的同事赴美观展。美国 C－CUBE 公司员工正介绍他们研发的 MPEG（图像解压缩） 芯片，引起了姜万勐极大关注。姜万勐与 C－CUBE 公司董事长孙燕生相见。双方一拍即合决定合力打 造应用 MPEG 技术的消费电子产品。回国后姜万勐预测视听产品 VCD 机年销量可达 200 万台。在该项 目可行性报告中，1993 年 3 月 18 日，姜万勐与孙燕生共同投资 1700 万美元，成立了万燕公司，意 在用美国 MPEG 技术研制视听新品 VCD。1992 年 4 月是前沿技术的里程碑，MPEG 解压缩技术正式成型， 到了 1993 年 9 月基于此技术的中国第一台 VCD、世界第一台家用 VCD 面世，因为 CD 光盘比录像带便 宜，价格只有 LD 的 10%，VCD 对录像带形成了一种技术替代，并意图用技术和产品继承录像机和录像 带的市场。“万燕”倾其所有财力开创了一个市场，确立了全新的产业，并形成了一套独立的技术体 系，在 VCD 之后，录像带寿终正寝。2006 年，美国零售商决定将 VHS 录像机和录像带撤下货架，代 之以 DVD 甚至蓝光。而在中国，由于 VCD 提前扮演了这一角色，VHS 甚至还未普及就已经消失了。
3，产业成长的前后动力
     行业分为两个驱动力。前部分阶段是技术引领驱动，后部分阶段是用户需求引领。手机早期由内核 数量、屏幕尺寸来催化迭代，在技术成熟市场饱和之后，需求就引导产生出新的细分市场，女性拍照 美颜手机、老人大字体手机和儿童手机等。 到了需求引领阶段，就意味着临近产业成长逐步封闭，封闭萎缩也是周期宿命的一部分，又催生新的 技术领域，新生的市场力量，技术力量必须从新的边缘，和新颖的角度入手，获取探索机遇，并逐步 侵蚀市场，积蓄产业力量，培育出颠覆性的技术周期，最终取代原有的市场格局，继承用户和市场。